【要點釋義】供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革旨在調(diào)整經(jīng)濟結(jié)構(gòu)，使要素實現(xiàn)最優(yōu)配置，提升經(jīng)濟增長的質(zhì)量和數(shù)量。需求側(cè)改革主要有投資、消費、出口三駕馬車，供給側(cè)則有勞動力、土地、資本、制度創(chuàng)造、創(chuàng)新等要素。供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革，就是從提高供給質(zhì)量出發(fā)，用改革的辦法推進結(jié)構(gòu)調(diào)整，矯正要素配置扭曲，擴大有效供給，提高供給結(jié)構(gòu)對需求變化的適應(yīng)性和靈活性，提高全要素生產(chǎn)率，更好滿足廣大人民群眾的需要，促進經(jīng)濟社會持續(xù)健康發(fā)展。

　　2017年春節(jié)前后，受“環(huán)保”和“供給側(cè)改革”政策預(yù)期影響，市場情緒高漲，鋁價持續(xù)走高。4月12日，四部委聯(lián)合發(fā)布《清理整頓電解鋁行業(yè)違法違規(guī)項目行動工作方案的通知》，正式拉開本輪電解鋁行業(yè)清理整頓的帷幕。近日地方層面整頓清理文件陸續(xù)出臺，新疆、山東、河南等地推進較快。業(yè)內(nèi)人士指出，加大地方執(zhí)行力度，清理整頓成果全面開花，電解鋁去產(chǎn)能有望加速。結(jié)合國外貿(mào)易環(huán)境和國內(nèi)政策導(dǎo)向，今年深入推進電解鋁去產(chǎn)能是大概率事件，電解鋁供給側(cè)改革將利好供需結(jié)構(gòu)改善，鋁價有望上行。

　　事件驅(qū)動

　　地方整頓清理文件陸續(xù)出臺

　　2017年春節(jié)前后，受“環(huán)保”和“供給側(cè)改革”政策預(yù)期影響，市場情緒高漲，鋁價持續(xù)走高。4月12日，四部委聯(lián)合發(fā)布《清理整頓電解鋁行業(yè)違法違規(guī)項目行動工作方案的通知》（發(fā)改辦產(chǎn)業(yè)〔2017〕656號文件），正式拉開本輪電解鋁行業(yè)清理整頓的帷幕。

　　一方面，明確清理整頓標準，范圍較廣，2013年5月后新建的違法違規(guī)項目及未落實1494號文處理意見的項目;另一方面，明確清理整頓時間表，力度較大，通過企業(yè)自查、地方核查、專項抽查以及督促整改等四個階段，在今年10月15日前完成所有電解鋁不合規(guī)產(chǎn)能的督促整改。7月，國家發(fā)改委召開清理整頓電解鋁工作情況對接會，在國家層面上強調(diào)政策將嚴格執(zhí)行。

　　值得一提的是，近日地方層面整頓清理文件陸續(xù)出臺，新疆、山東、河南等地推進較快。新疆作為本次清理整頓的重點省份（區(qū)）之一，最先積極落實中央鋁供改政策。4月14日新疆昌吉回族自治州政府公告停止新疆東方希望等三家企業(yè)違規(guī)在建200萬噸電解鋁產(chǎn)能項目建設(shè)，市場給予高度重視。

　　繼上月底山東魏橋減產(chǎn)25萬噸，山東信發(fā)和山東魏橋本周再被曝出減產(chǎn)消息，預(yù)示本次專項行動的另一個重點省份“山東”也即將開始大刀闊斧的清理整頓。根據(jù)工信部此前公布的合規(guī)企業(yè)名單，山東省合規(guī)產(chǎn)能為642萬噸，不考慮地方政府備案核準，山東違規(guī)產(chǎn)能為510萬噸。考慮地方政府備案，加上2004年以前投產(chǎn)及通過指標置換的產(chǎn)能，共計合規(guī)933萬噸，如此計算違規(guī)產(chǎn)能219萬噸。電解鋁供改看山東，山東看魏橋和信發(fā)。山東開啟減產(chǎn)模式，鋁供改地方政府執(zhí)行再發(fā)力。

　　此外，上周河南省發(fā)布“關(guān)于印發(fā)河南省化解過剩產(chǎn)能攻堅方案等五個方案的通知”，引導(dǎo)3家電解鋁企業(yè)退出長期停產(chǎn)產(chǎn)能50萬噸以上。山東大規(guī)模減產(chǎn)消息曝出預(yù)示著地方政府已深刻領(lǐng)悟中央鋁供改精神，加大地方執(zhí)行力度，清理整頓成果全面開花，電解鋁去產(chǎn)能有望加速。

　　政策進展

　　供給側(cè)改革綱領(lǐng)性文件確立

　　2017年4月，發(fā)改委、工信部、國土資源部以及環(huán)保部聯(lián)合出臺了《關(guān)于印發(fā)<清理整頓電解鋁行業(yè)違法違規(guī)專項行動工作方案>（以下簡稱“656號文”）的通知》，工作方案明確了電解鋁供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革的目標和方向，而后山東、內(nèi)蒙、新疆也相繼出臺了內(nèi)容相近的省級文件，基本確立656號文作為此次電解鋁供給側(cè)改革的綱領(lǐng)性文件，文件有以下幾個要點：

　　首先，明確了清理整頓的標準。即2013年5月之后新建設(shè)的違法違規(guī)項目及未落實1494號文處理意見的項目。

　　其次，明確清理整頓時點。需在6個月內(nèi)完成，其中6月30日之前完成地方核查，9月15日前完成專項抽查，10月15日前完成整改。

　　最后，從中央到地方態(tài)度堅決。字里行間中充斥著“堅決迅速進行處置”、“樹立底線意識”等詞語，且由多部門聯(lián)合執(zhí)法，顯示出政府對此次供給側(cè)改革的重視。

　　2015年4月《關(guān)于印發(fā)部分產(chǎn)能嚴重過剩行業(yè)產(chǎn)能置換實施辦法的通知》，明確提出做好產(chǎn)能等量或減量置換工作，即新建電解鋁項目必須執(zhí)行產(chǎn)能置換。2017年4月發(fā)改委下發(fā)《清理整頓電解鋁行業(yè)違法違規(guī)項目專項行動工作方案》，進一步明確規(guī)范電解鋁行業(yè)投資建設(shè)秩序，嚴管嚴控新增產(chǎn)能。

　　政策端嚴控之下，合規(guī)產(chǎn)能指標必然成為稀缺品。據(jù)亞洲金屬網(wǎng)，中國電解鋁違規(guī)產(chǎn)能約487萬噸。截至7月中旬，中國電解鋁供給側(cè)改革已經(jīng)影響約395萬噸產(chǎn)能，包括100萬噸在建產(chǎn)能，160萬噸左右建成未投產(chǎn)產(chǎn)能和135萬噸左右的運行產(chǎn)能。而根據(jù)阿拉丁中營網(wǎng)估算，加總官方淘汰產(chǎn)能剩余指標、整廠停產(chǎn)剩余產(chǎn)能指標、部分停產(chǎn)剩余產(chǎn)能指標，合計可供交易產(chǎn)能指標為286.87萬噸，但光目前在建或建成未投產(chǎn)項目指標約為375萬噸，其中還缺產(chǎn)能指標量約363萬噸，產(chǎn)能指標供不應(yīng)求現(xiàn)象較為明顯。

　　隨著6月30日地方核查結(jié)束，預(yù)計各政府會對核查出的違規(guī)產(chǎn)能采取進一步措施，疊加上碳交易和核查自備電廠以及采暖季錯峰生產(chǎn)等一系列政策的實施，電解鋁供需將得到極大地改善。

　　行業(yè)展望

　　供給側(cè)改革有望進入加速期

　　自2015年供給側(cè)改革提出以來，去產(chǎn)能率先在鋼鐵、煤炭兩大領(lǐng)域快速推進，去產(chǎn)能效果較為明顯，形成了一定的示范性作用。按照產(chǎn)業(yè)自身背景與特點，從經(jīng)濟影響力、政策推進、行業(yè)供需格局、微觀企業(yè)盈利四個維度搭建去產(chǎn)能分析框架，通過對比鋼鐵、煤炭，未來電解鋁去產(chǎn)能存在加速可能。

　　首先，從經(jīng)濟影響力考慮，電解鋁下游輻射較廣，是環(huán)保限產(chǎn)的關(guān)鍵領(lǐng)域。從產(chǎn)業(yè)鏈角度看，電解鋁和鋼鐵、煤炭都是國民經(jīng)濟支柱產(chǎn)業(yè)，電解鋁下游應(yīng)用包括建筑、機械、交運、家電等多個領(lǐng)域，最終多數(shù)導(dǎo)向房地產(chǎn)和基建等經(jīng)濟核心領(lǐng)域;從環(huán)保角度來看，電解鋁生產(chǎn)會產(chǎn)生氟化物、粉塵等大氣污染物，因此在今年大氣污染考核壓力下，電解鋁去產(chǎn)能力度有望加大。2月20日，環(huán)保部印發(fā)《京津冀及周邊地區(qū)2017年大氣污染防治工作方案》，提出“2+26”區(qū)域內(nèi)采暖季電解鋁廠將限產(chǎn)30%以上。

　　其次，從政策推進上來講，電解鋁行業(yè)尚未設(shè)置明確的去產(chǎn)能目標，率先從清理整頓不合規(guī)產(chǎn)能入手。當前階段，電解鋁供給側(cè)改革推進思路是通過清理整頓不合規(guī)產(chǎn)能，進而減少供給。截至5月底，我國電解鋁符合《鋁行業(yè)規(guī)范條件》電解鋁產(chǎn)能僅2954萬噸，不合規(guī)產(chǎn)能大約為800-1200萬噸，比例高達約22%。

　　此外，不合規(guī)產(chǎn)能主要集中在山東、內(nèi)蒙古和新疆?；诖?，4月份發(fā)改委等印發(fā)《清理整頓電解鋁行業(yè)違法違規(guī)項目行動工作方案》，通過企業(yè)自查、地方核查、專項抽查、以及督促整改四個階段，計劃在今年10月15日前完成所有電解鋁不合規(guī)產(chǎn)能的督促整改。

　　再次，從行業(yè)供需格局考慮，電解鋁產(chǎn)能過剩較為嚴重，改革迫切性高。從產(chǎn)能現(xiàn)狀看，2016年底電解鋁總產(chǎn)能達到4244萬噸，5年內(nèi)上漲1533萬噸，產(chǎn)能利用率僅在75%左右，今年預(yù)計新建產(chǎn)能約為544萬噸，占2016年總產(chǎn)能約13%，供需弱平衡打破后產(chǎn)能過剩加劇。

　　最后，從微觀企業(yè)盈利角度上看，鋁價仍處低位，電解鋁行業(yè)長期虧損。2016年，電解鋁板塊扣非后歸母凈利潤虧損1.26億元，扣非后ROE水平-0.22%，雖然較2014年有所提升，整體盈利尚處低水平。

　　從國際貿(mào)易形勢來看，“百日計劃”下美國或?qū)ξ覈X產(chǎn)能過剩施壓加大。

　　全球范圍內(nèi)，我國電解鋁產(chǎn)量占比最高，約達世界總產(chǎn)量的55%，伴隨近年產(chǎn)能與產(chǎn)量不斷增加，鋁價長期低迷，鋁制品出口增幅較高，對貿(mào)易進口國利益構(gòu)成威脅。

　　隨著中美“百日計劃”推進，在“貿(mào)易再平衡”的框架下，美方最大訴求是能夠平衡赤字盡可能擴大出口，我國電解鋁產(chǎn)業(yè)后續(xù)面臨的國際貿(mào)易壓力有望倒逼供給側(cè)改革提速。

　　投資機會

　　成本優(yōu)勢企業(yè)將率先受益

　　2017年供給側(cè)改革正在邁入“扎實有效去產(chǎn)能”階段，去產(chǎn)能重點可能會從鋼鐵、煤炭過渡到其他領(lǐng)域。廣發(fā)證券建議從去產(chǎn)能迫切性和政策邊際效應(yīng)出發(fā)，重點推薦供需失衡嚴重、市場化程度偏低的電解鋁供給側(cè)改革主題。結(jié)合國外貿(mào)易環(huán)境和國內(nèi)政策導(dǎo)向，今年深入推進電解鋁去產(chǎn)能是大概率事件，電解鋁供給側(cè)改革將利好供需結(jié)構(gòu)改善、鋁價有望上行，重點關(guān)注標的包括云鋁股份、中國鋁業(yè)、神火股份等。

　　招商證券認為，供給側(cè)改革的加速推進，落實有望超預(yù)期，政策對電解鋁價格的動力有望得以強化。根據(jù)SMM調(diào)研數(shù)據(jù)，過去電解鋁社會庫存自們每年3-4月旺季開始開啟全面去庫存。今年受產(chǎn)能復(fù)產(chǎn)和新擴建產(chǎn)能集中影響，傳統(tǒng)去庫存的趨勢不明顯。目前進入淡季，庫存開始再度回升。隨著在產(chǎn)產(chǎn)能的停工，政策對新擴建產(chǎn)能的約束，加之2+26的強制關(guān)停，基本面壓力降逐步緩解。政策面和基本面共振，共同推動電解鋁價格上漲行情近在咫尺。

　　推薦深加工順應(yīng)市場發(fā)展，產(chǎn)能符合行業(yè)規(guī)范，受供給側(cè)改革影響小，生產(chǎn)成本存在下降空間的企業(yè)。

　　國泰君安則表示，基于對鋁價有望在供給側(cè)改革預(yù)期下高位企穩(wěn)甚至快速攀升，電解鋁板塊風險偏好有望受益于改革持續(xù)推進、政策不斷落地而明顯上揚的判斷，受環(huán)保整治影響較小、成本優(yōu)勢明顯的相關(guān)標的將率先受益于改革推進。

　　其中，神火股份借力新疆釋放低成本產(chǎn)能;云鋁股份為國內(nèi)唯一水電概念電解鋁企業(yè);南山鋁業(yè)車用鋁合金板行將放量。中孚實業(yè)具有煤電鋁一體化鎖定成本優(yōu)勢;新疆眾合有望受益于“一帶一路”。